لاري ماكدونالد: إعادة التقييم المرتبطة بالذكاء الاصطناعي تشوّه الأرباح الحقيقية لشركات S&P 500

تتذبذب الأسهم الأمريكية في 12 أكتوبر قرب مستوياتها القياسية التاريخية. ينتظر السوق حدثين: انطلاق موسم نتائج الشركات، وصدور بيانات جديدة عن التضخم ستحدد التوقعات بشأن سياسة مجلس الاحتياطي الفيدرالي. وفي هذا السياق، قال لاري ماكدونالد، مؤسس The Bear Traps Report، في مقابلة مع Bloomberg إن إعادة التقييم المرتبطة بالذكاء الاصطناعي (AI-related mark-ups) تشوّه «الربحية الحقيقية» لمؤشر S&P 500. وتحدث بشكل منفصل عن الضغوط في سوق السندات.

ما المعروف وما غير المعروف

مصدر هذه المادة مقدمة قصيرة لمقابلة مصوّرة، ولا تتضمن أي أرقام محددة: لا تقدير لحجم التشوّه، ولا قائمة بالشركات، ولا توقعًا لربحية السهم. لذلك من المهم التفريق بين أمرين. الأول هو طرح ماكدونالد نفسه: إعادة التقييم المرتبطة بالذكاء الاصطناعي ترفع أرباح المؤشر إلى مستوى أعلى مما كانت ستبلغه دونها. والثاني هو الآلية التي قد يعمل بها ذلك. نستعرض أدناه القنوات المحتملة تحديدًا، وهذا تفسيرنا نحن وليس نقلًا لكلامه.

من أين قد تأتي «علاوة الذكاء الاصطناعي» في التقارير المالية

يعني مصطلح mark-up في السياق الاستثماري مراجعة قيمة أصل ما إلى الأعلى. وفي قصة الذكاء الاصطناعي توجد ثلاث نقاط على الأقل من هذا النوع.

• الحصص في شركات الذكاء الاصطناعي الخاصة. تحتفظ الشركات الكبرى باستثمارات في شركات ناشئة ومختبرات. وقد تتحول كل جولة تمويل جديدة بتقييم أعلى إلى ربح محاسبي في بند الإيرادات الاستثمارية، دون أن يحصل أحد على أي أموال فعلية.
• مضاعفات سعر السهم. يدفع السوق علاوة سعرية مقابل أي صلة بالذكاء الاصطناعي. وهذا يرفع القيمة السوقية ووزن هذه الأسهم في المؤشر، وبالتالي الصورة «المتوسطة» لـ S&P 500.
• الإنفاق الرأسمالي والإهلاك. مراكز البيانات والمسرّعات مكلفة، لكنها تُحمَّل على المصروفات تدريجيًا. وإذا افتُرض عمر انتفاع متفائل للمعدات، تبدو المصروفات الحالية أقل مما ستكون عليه إذا تقادمت المعدات بسرعة.

النقطة الأولى هي الأقرب إلى كلام ماكدونالد عن mark-ups. أما الثانية والثالثة فتندرجان في الجدل نفسه حول التقييم وجودة الأرباح.

السندات والفيدرالي: لماذا الصلة بينهما

أشار ماكدونالد إلى الضغوط في السندات، والصلة هنا مباشرة. فارتفاع العوائد يرفع معدل الخصم. وأكثر المتضررين من ذلك الأصول التي تقوم قيمتها على أرباح المستقبل البعيد، وهذه هي بالضبط قصص الذكاء الاصطناعي. وإذا جاء التضخم أعلى من المتوقع، فسيكون أمام الفيدرالي هامش أضيق للتيسير. ومع ذلك، فإن السوق الذي يقف عند مستويات قياسية يسعّر سيناريو سلسًا إلى حد كبير.

تبدو التركيبة كالتالي: تقييمات مرتفعة، وأرباح يشكّل جزءًا منها إعادة تقييم على الورق، وحساسية لأسعار الفائدة. يستطيع السوق تجاوز أي عامل منها منفردًا، لكن اجتماعها معًا يجعل المؤشر عرضة لأي مفاجأة سلبية.

كيف تقرأ التقارير في الأسابيع المقبلة

يتيح موسم النتائج اختبار هذه الفرضية على بيانات فعلية. وفيما يلي مجموعة عملية من الأسئلة:

• قارِن أرباح GAAP بالأرباح «المعدَّلة». وإذا كانت الفجوة تتسع، فابحث عن مصدر ذلك.
• ابحث في التقارير عن بنود «الإيرادات الأخرى» و«الأرباح من الاستثمارات في حقوق الملكية»، فهناك تستقر إعادة تقييم الحصص في شركات الذكاء الاصطناعي.
• افصل إيرادات منتجات الذكاء الاصطناعي (السحابة والاشتراكات وAPI) عن الآثار الاستثمارية. فالأولى أموال من العملاء، والثانية تقييم على الورق.
• اقرأ التعليقات حول الإنفاق الرأسمالي وعمر خدمة الخوادم. فنمو capex دون تسارع في الإيرادات سبب للحذر.
• تابع عوائد السندات الحكومية في أيام صدور بيانات التضخم. فردّ فعل أسهم الذكاء الاصطناعي على ارتفاع الفائدة سيُظهر مدى هشاشة العلاوة السعرية.

أما بالنسبة لمؤسسي شركات الذكاء الاصطناعي الناشئة، فالخلاصة بسيطة: التقييم المرتفع في جولة التمويل بات يؤثر في تقارير المستثمر. وهذا يمنحهم نقاط قوة في التفاوض، لكنه ينطوي أيضًا على مخاطرة. فإذا اتجهت إعادة التقييم نحو الانخفاض، فسيعود الضغط إلى الشركات الناشئة عبر تقليص التمويل.

وبالنسبة للمستثمرين والمديرين الذين يحتفظون بصناديق المؤشرات، فالفكرة نفسها: «أرباح S&P 500» ينبغي قراءتها بحسب مكوناتها. وموقف ماكدونالد رأي محلل واحد، ولم تثبت الأرقام بعد حجم التشوّه الذي يتحدث عنه. لكنه طرح السؤال في محله. وستُظهر التقارير القريبة كم في الأرباح القياسية من أموال حقيقية جاءت من الذكاء الاصطناعي، وكم منها آثار محاسبية.