PIMCO, Goldman Sachs et Barclays débattent de qui paiera les capex de l'IA

Le marché de l'IA est arrivé à un stade où la question centrale n'est plus l'architecture des modèles, mais la structure du bilan. Les dépenses d'investissement dans les data centers, les puces et l'énergie forment l'un des plus vastes cycles d'investissement des dernières décennies, et le flux de trésorerie disponible des grandes entreprises technologiques ne suffit plus toujours. À la conférence Bloomberg Future of Fixed Income 2026, à New York, ce thème a eu droit à sa propre table ronde. Lotfi Karoui (PIMCO), Amanda Lynam (Goldman Sachs) et Brad Rogoff (Barclays) y ont discuté avec l'animateur Romaine Bostick de l'endroit où apparaîtront les risques et les opportunités sur les marchés du crédit.

Une réserve importante : Bloomberg n'a publié que l'annonce de la session. Le document ne contient ni transcription, ni estimation précise des volumes, des spreads ou des échéances. Nous n'analysons donc pas ce que les intervenants ont dit, mais ce que la composition même du panel révèle.

Pourquoi les prêteurs sont à la table

PIMCO compte parmi les plus grands gérants de portefeuilles obligataires au monde. Goldman Sachs et Barclays organisent des émissions et accordent des crédits. Ce sont trois maillons différents de la chaîne par laquelle l'argent arrive jusqu'au chantier d'un data center : l'acheteur de dette, l'analyste et la banque organisatrice. Lorsque de tels acteurs parlent publiquement d'IA, c'est que le financement par la dette a cessé d'être une niche.

Le contexte est connu grâce aux opérations de 2025. Oracle a placé environ 18 milliards de dollars d'obligations. Meta a levé environ 27 milliards de dollars via une structure montée avec Blue Owl pour le campus Hyperion, et PIMCO figurait parmi les gros acheteurs de ces titres. Ces chiffres proviennent de publications de l'an dernier, et non de la table ronde, mais ils donnent l'échelle : l'infrastructure d'IA se finance déjà par le crédit public et privé, et pas seulement avec les bénéfices.

Où se cachent les risques

D'après sa description, la table ronde s'articulait autour de deux questions : d'où viendra l'argent et qui assumera le risque. Pour un investisseur en crédit, elles se déclinent en plusieurs points pratiques :

• Concentration des émetteurs. Quelques hyperscalers et leurs partenaires représentent une part notable des nouvelles émissions, et les portefeuilles indiciels risquent de se retrouver déséquilibrés sur une seule thématique.
• Durée de vie des actifs. Les obligations courent sur des décennies, alors que les accélérateurs deviennent obsolètes en quelques années. Le décalage des échéances est inscrit dans la structure.
• Structures hors bilan. Les SPV de projet et le leasing sortent la dette du périmètre comptable du sponsor, ce qui complique l'analyse de crédit.
• Dépendance à la demande. Le service de la dette repose sur les revenus attendus des services d'IA, qui progressent pour l'instant plus lentement que les coûts.
• Énergie et contraintes de réseau. Un retard de raccordement au réseau transforme un site construit en actif inutilisé.

Que doivent faire les investisseurs et les entreprises ?

Pour les gérants de portefeuilles de crédit, la conclusion pratique est simple : l'exposition à l'IA doit être comptabilisée séparément des catégories sectorielles. Un même titre peut être classé dans la technologie, l'immobilier et les services aux collectivités, alors que son risque est unique. Il faut examiner la base contractuelle des locataires, la durée de leurs engagements et l'identité de celui qui porte la valeur résiduelle des équipements.

Pour les entreprises technologiques, l'histoire est inverse. L'accès à une dette bon marché est aujourd'hui réservé à celles dont la notation et le flux de trésorerie sont convaincants ; pour les autres, le coût de l'emprunt dépendra de l'humeur du marché envers l'IA en général. Tout refroidissement de la demande se répercutera rapidement sur les spreads.

L'enregistrement de la session donnera une image complète, quand Bloomberg le publiera. Une chose est claire pour l'instant : la question « qui paie pour l'IA » se débat désormais dans des conférences sur le marché obligataire, et les réponses viennent de ceux qui achètent ces obligations.