EA تستند إلى تصنيف Egan-Jones في نزاعها مع حاملي السندات حول سداد 101%

حصلت Electronic Arts على تصنيف استثماري من Egan-Jones لجزء من سنداتها، وتستخدمه في نزاعها مع الدائنين. وموقف الشركة أنها، بعد أكبر عملية استحواذ بالاقتراض (LBO) في التاريخ، غير ملزمة بإعادة شراء هذه السندات بسعر 101 سنتًا لكل دولار من القيمة الاسمية. أما حاملو السندات فيقولون إن شروط السداد قد تحققت وإن الأمر يتعلق بتعثر. وصدر التصنيف عن وكالة تخضع لتحقيق من هيئة SEC، إذ تتحقق الجهة التنظيمية مما إذا كان الضغط التجاري قد أثّر في تقييماتها.

من أين يأتي سعر 101 سنتًا

هذا الرقم مأخوذ من الحماية القياسية للدائنين عند تغيّر المالك. فاتفاقيات الإصدار (indentures)، أي الوثائق التي تنظّم إصدار السندات، تنص عادةً على حق المطالبة بإعادة الشراء بسعر 101% من القيمة الاسمية. ويُفعَّل هذا الحق عندما تنتقل الشركة إلى سيطرة مالك جديد وتفقد في الوقت نفسه تصنيفها الاستثماري. وهو بمثابة تأمين للدائن: فإذا ارتفع عبء الدين بعد الصفقة وانخفضت قيمة السندات، يستطيع استرداد أمواله مع علاوة صغيرة.

وهذه الآلية تحديدًا هي موضع النزاع الآن. فقد أُعلن عن صفقة الاستحواذ على EA في 2025: نحو 55 مليار دولار، و210 دولارات للسهم، عبر تحالف يضم صندوق الثروة السيادي السعودي PIF وSilver Lake وAffinity Partners. ويُموَّل جزء كبير من السعر بأموال مقترضة، ويستقر الدين في ميزانية EA نفسها. وبالنسبة لحاملي السندات القديمة، يغيّر ذلك ملف المخاطر بشكل كبير: فالشركة التي أقرضوها أصبحت أكثر مديونية بوضوح.

دور Egan-Jones

إذا كان مُحفِّز إعادة الشراء مرتبطًا بفقدان التصنيف الاستثماري، فإن كل شيء يتوقف على من يحدد ما يُعدّ تصنيفًا وكيف. تقول EA إن Egan-Jones منحت بعض الإصدارات تقييمًا بمستوى الدرجة الاستثمارية (investment grade). وبالتالي، وفق صياغة الوثائق، لم يقع الحدث الذي يمنح حق المطالبة بإعادة الشراء. أما الدائنون فينظرون إلى الوضع بشكل مختلف: فهم يتحدثون عن تعثر ويصرّون على السداد.

ونقطة الضعف في موقف EA واحدة: سمعة الوكالة نفسها. فـEgan-Jones معتمدة كوكالة تصنيف ائتماني، لكنها تخضع لتحقيق من SEC. والسؤال هو ما إذا كان الضغط التجاري قد أثّر في تصنيفاتها. ومن المعلومات المتاحة، ليس واضحًا أي إصدارات السندات يشملها التصنيف ولا متى مُنح. وهذا أمر حاسم، لأن الصياغات في اتفاقيات الإصدار تختلف من إصدار إلى آخر.

ما هو معروف حتى الآن:

• الصفقة: أكبر LBO في التاريخ، بنحو 55 مليار دولار؛
• المبلغ محل النزاع: إعادة شراء بسعر 101% من القيمة الاسمية مقابل رفض الدفع؛
• التصنيف: استثماري، صادر عن Egan-Jones، ويشمل جزءًا فقط من السندات؛
• موقف الدائنين: إعلان وقوع تعثر؛
• المخاطر على EA: تحقيق SEC بحق وكالة التصنيف.

الاستنتاجات العملية

بالنسبة للقطاع، هذه سابقة لافتة: فكلما كبرت الصفقة، ازدادت كلفة الصياغات في وثائق الدين القديمة. وإذا اعتبرت المحكمة أو السوق تصنيف Egan-Jones كافيًا، فسيحصل مشترون آخرون على نموذج جاهز. عندها سيتعين على حاملي السندات التدقيق أكثر في الوكالات المسمّاة تحديدًا في اتفاقية الإصدار، وطلب قائمة صريحة بها. أما إذا لم تصمد حجة EA، فستقع كلفة إعادة الشراء على هيكل الصفقة. وقد يشعر بذلك مستثمرو التحالف والبنوك التي نظّمت التمويل.

وعلى شركات الألعاب والتكنولوجيا التي تستعد لعملية استحواذ أو تصدر دينًا بنفسها أن تدقق مسبقًا في شروط تغيّر السيطرة. وثلاثة أمور مهمة هنا: أي الوكالات تُعتمد في الوثائق، وماذا يحدث عند اختلاف تقييماتها، وهل توجد فجوة بين تاريخ الصفقة وتاريخ منح التصنيف. ويُنصح بمتابعة حدثين: قرار المحكمة في دعوى الدائنين، ونتائج تحقيق SEC. ويتوقف عليهما ما إذا كانت Egan-Jones ستحتفظ بثقلها في مثل هذه النزاعات.