طفرة بناء الذكاء الاصطناعي تستحوذ على مئات المليارات في سوق السندات وتزاحم بقية المقترضين

مئات المليارات من الدولارات. هذا ما تقترضه شركات الهايبرسكيلرز ومشغّلو مراكز البيانات ومصنّعو الرقائق لتمويل بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. وبحسب Bloomberg، صارت طفرة الذكاء الاصطناعي من أكبر القوى الجديدة في سوق الائتمان للشركات. ولا يزال المستثمرون يقبلون على هذه السندات بحماس، لكن السؤال بات يُطرح بحدّة أكبر: كم من هذه الديون يستطيع السوق استيعابه دون أن يزاحم بقية المقترضين؟

لم تعد الأموال الناتجة عن التدفق التشغيلي كافية

قبل فترة قصيرة، كانت كبرى شركات التكنولوجيا تبني مجمّعات خوادمها من إيراداتها الذاتية. لكن حجم الخطط الحالية لمراكز البيانات والطاقة والمسرّعات كسر هذا النموذج. فالنفقات الرأسمالية تنمو أسرع من التدفق النقدي، ويسدّ سوق الدين الفارق.

ويستفيد الطرفان. فالمُصدرون يحصلون على تمويل طويل الأجل لمشاريع واضحة دون تخفيف حصص المساهمين. والمستثمرون يحصلون على سندات مقترضين كبار بتصنيفات ائتمانية مرتفعة وعائد يفوق عائد السندات الحكومية. وحتى الآن تبدو الصفقة مريحة للجميع.

أين يظهر التوتر

يحدد Bloomberg ثلاثة مصادر للضغط، ومن المفيد الفصل بينها.

• التركّز. عدد المقترضين المرتبطين بقصة الذكاء الاصطناعي قليل، والأحجام ضخمة. وتزداد تبعية المحافظ والمؤشرات لموضوع واحد. وإذا تغيّرت معنويات السوق تجاه الذكاء الاصطناعي، فستتضرر سندات كثيرة في وقت واحد.
• تعقيد تمويل مراكز البيانات. يُجمع جزء من الأموال عبر هياكل مشاريع وترتيبات خاصة، لا تظهر فيها الالتزامات دائمًا في التقارير المعتادة للمُصدر. ومن الأصعب تقدير العبء الفعلي للدين انطلاقًا من البيانات العامة.
• المنافسة مع الدولة. يتنافس مُصدرو سندات الذكاء الاصطناعي على الأموال نفسها التي تستهدفها وزارات الخزانة. وحين تقترض الحكومات بكثافة، يضطر المستثمرون إلى المفاضلة، فترتفع كلفة رأس المال على الجميع.

الخلاصة الرئيسية: المشكلة ليست في أن الشركات تقترض، بل في سرعة الاقتراض وتشابه المقترضين. فسوق السندات قادر على هضم الإصدارات الكبيرة، لكنه اعتاد أن يكون المقترضون من قطاعات مختلفة. أما هنا فيلتقي المقترضون عند رهان واحد: أن الطلب على القدرات الحاسوبية سينمو بسرعة كافية لتعويض كلفة البناء.

المعايير الرئيسية

• المقترضون: الهايبرسكيلرز ومشغّلو مراكز البيانات ومصنّعو الرقائق.
• الحجم: مئات المليارات من الدولارات.
• الأدوات: سندات الشركات والتمويل المهيكل لمراكز البيانات.
• الطلب: مستقر حتى الآن، والمستثمرون يواصلون الشراء.
• أبرز المخاطر: التركّز، وغموض الهياكل التمويلية، والمنافسة مع الاقتراض الحكومي.

ما الذي يجب مراقبته لاحقًا

بالنسبة إلى المستثمرين، المؤشر الأول هو العلاوة فوق سعر الفائدة الخالي من المخاطر. فما دامت إصدارات الذكاء الاصطناعي تُطرح بسهولة، يبقى الفارق معتدلًا. وإذا بدأ يتسع مع بقاء التصنيفات نفسها، فهذه إشارة من السوق إلى اقتراب التشبّع. أما المؤشر الثاني فهو سجل الطلبات: حجم الاكتتاب الزائد وحصة كبار المشترين يبيّنان مدى اتساع قاعدة الطلب.

أما بالنسبة إلى الشركات نفسها، فالاستنتاج العملي أبسط. فالاعتماد على الدين الخارجي يجعل برامج الذكاء الاصطناعي حسّاسة لأسعار الفائدة ولمزاج السوق. ومن يستند بناؤه إلى إيرادات متعاقد عليها سيتجاوز تشدّد الشروط. أما من يبني من أجل طلب مستقبلي، فسيكون أكثر هشاشة.

وبالنسبة إلى بقية المقترضين من الشركات، فالخطر غير مباشر لكنه حقيقي. فإذا استحوذت إصدارات الذكاء الاصطناعي على حصة كبيرة من ميزانية صناديق الائتمان، فسيتعيّن على الشركات الصناعية والاستهلاكية أن تدفع أكثر أو تنتظر نافذة مناسبة. وهنا يجدر تتبّع كلفة إعادة التمويل خارج قطاع التكنولوجيا.

وأخيرًا، لا أحد يعرف حتى الآن أين السقف. هكذا يطرح Bloomberg السؤال، وهي صياغة صريحة: فسوق السندات لم يقل «كفى» بعد، لكنه يحسب بدقة كم من السندات الموسومة بـ«الذكاء الاصطناعي» تراكمت في محفظته.