Ларри Макдональд: AI-переоценки искажают реальную прибыль компаний S&P 500

Американские акции 12 октября колеблются вблизи исторических максимумов. Рынок ждёт двух событий: старта сезона корпоративной отчётности и свежих данных по инфляции, которые определят ожидания по политике ФРС. На этом фоне Ларри Макдональд, основатель The Bear Traps Report, заявил в интервью Bloomberg, что связанные с ИИ переоценки (AI-related mark-ups) искажают «истинную прибыльность» индекса S&P 500. Отдельно он говорил о стрессе на рынке облигаций.

Что известно, а что нет

Источник материала — короткий анонс видеоинтервью. Конкретных цифр в нём нет: ни оценки размера искажения, ни списка компаний, ни прогноза по прибыли на акцию. Поэтому важно разделять две вещи. Первая — сам тезис Макдональда: AI-переоценки делают прибыль индекса выше, чем она была бы без них. Вторая — механика, через которую это может работать. Ниже мы разбираем именно возможные каналы. Это наша интерпретация, а не пересказ его слов.

Откуда в отчётности может взяться «AI-надбавка»

Слово mark-up в инвестиционном контексте означает пересмотр стоимости актива вверх. В истории с ИИ таких точек как минимум три.

• Доли в частных AI-компаниях. Крупные корпорации держат инвестиции в стартапах и лабораториях. Каждый новый раунд по более высокой оценке может превращаться в учётную прибыль по строке доходов от инвестиций. Денег при этом никто не получил.
• Мультипликаторы в цене акций. Рынок платит премию за любую связь с ИИ. Это разгоняет капитализацию и вес таких бумаг в индексе, а значит, и «среднюю» картину по S&P 500.
• Капзатраты и амортизация. Дата-центры и ускорители стоят дорого, но списываются на расходы постепенно. Если срок полезного использования оборудования принят оптимистичным, текущие расходы выглядят меньше, чем будут при ускоренном устаревании.

Первый пункт ближе всего к словам про mark-ups. Второй и третий относятся к тому же спору об оценке и качестве прибыли.

Облигации и ФРС: почему это связано

Макдональд упомянул стресс в облигациях, и связь тут прямая. Рост доходностей повышает ставку дисконтирования. Сильнее всего от этого страдают активы, чья стоимость строится на прибыли далёкого будущего, а это как раз AI-истории. Если инфляция окажется выше ожиданий, ФРС получит меньше пространства для смягчения. Рынок, который стоит у рекордов, при этом закладывает довольно гладкий сценарий.

Комбинация выглядит так: высокие оценки, прибыль с долей бумажных переоценок и чувствительность к ставкам. Одной из них рынок переживёт. Все три сразу делают индекс уязвимым к плохой неожиданности.

Как читать отчёты в ближайшие недели

Сезон отчётности даёт возможность проверить тезис на данных. Практический набор вопросов:

• Сравнивайте GAAP-прибыль с «скорректированной». Если разрыв растёт, смотрите, за счёт чего.
• Ищите в отчётах строки «прочие доходы» и «прибыль от инвестиций в капитал». Именно там оседают переоценки долей в AI-компаниях.
• Отделяйте выручку от AI-продуктов (облако, подписки, API) от инвестиционных эффектов. Первое — деньги от клиентов, второе — оценка на бумаге.
• Читайте комментарии по капзатратам и срокам службы серверов. Рост capex без ускорения выручки — повод для осторожности.
• Следите за доходностями гособлигаций в дни выхода инфляции. Реакция AI-акций на рост ставок покажет, насколько хрупка премия.

Для основателей AI-стартапов вывод простой: высокая оценка в раунде теперь влияет на отчётность инвестора. Это даёт сильные стороны в переговорах, но и риск. Если переоценки пойдут вниз, давление вернётся к стартапам через сокращение финансирования.

Для инвесторов и менеджеров, которые держат индексные фонды, мысль та же: «прибыль S&P 500» нужно читать по составу. Позиция Макдональда — мнение одного аналитика, и его масштаб искажения пока не подтверждён цифрами. Но вопрос он поставил по делу. Ближайшие отчёты покажут, сколько в рекордной прибыли реальных денег от ИИ, а сколько — учётных эффектов.